短期国債

ひとことで言うと

短期国債は、国が1年以内に返す約束で出す借用証書（国債）です。 アメリカでは Treasury Bill（Tビル、TB）と呼ばれます。

アメリカの財務省は、4週・8週・13週・17週・26週・52週などの短期国債を出しています。52週物は4週ごと、そのほかは毎週、入札で売り出されます（米財務省 TreasuryDirect）。 返すまでの期間が短いので、金利が少し動いても値段はほとんど変わりません。そのため、「利息のつく現金」 のような置き場所として使われています。

日本にも同じ種類の国債があり、「国庫短期証券」と呼ばれます。くわしくは政府短期証券の記事にまとめているので、この記事ではアメリカの短期国債を中心に見ます。

利息の支払いがないのに、どうやってもうかるの？

短期国債には、ふつうの国債のような途中の利息の支払いがありません。かわりに 額面より安い値段で売り出し、満期に額面どおりのお金を返します（割引発行）。この差が、利息のかわりになります。

たとえば、4週間後に1万ドルが返ってくる短期国債を9,955ドルで買えば、4週間で45ドル増えることになります（わかりやすくするための、たとえの数字です）。 アメリカの短期国債は100ドルから、100ドル単位で買えます（TreasuryDirect）。

ニュースや入札結果を見るときに、ひとつ注意があります。同じ入札でも、利回りの数字が2種類出てくる ことです。

• 割引率: 額面に対して、どれだけ安く買えたかを1年あたりに直した値
• 債券換算の利回り: 実際に払った金額に対して、どれだけ増えるかを1年あたりに直した値

2023年5月4日の4週物は、割引率が5.840%、債券換算の利回りが5.964%でした（米財務省の入札結果）。この記事では、入札の数字はすべて割引率でそろえます。

誰が、なぜ買っているの？

いちばん大きな買い手のひとつが、MMF（マネー・マーケット・ファンド）です。

MMFは、預けた人がいつでも解約できることを売りにした投資信託です。解約にすぐ応じるには、すぐ現金にでき、値段もほとんど動かないものを持っておく必要があります。数週間で額面が返ってくる短期国債は、その条件にぴったり合います。

アメリカの研究機関アトランティック・カウンシルの2023年5月の分析では、MMFの資産は5.7兆ドル。そのうち、国債などだけで運用する「政府MMF」が4.4兆ドルあり、短期国債と、FRB（アメリカの中央銀行）に一晩ずつお金を預ける窓口（リバースレポ）に、ほぼ半分ずつ置いていました。 MMFにとって、短期国債とFRBの窓口は「どちらもほぼ安全な現金の置き場所」で、利回りが少しでも高いほうに動きます。 2023年の後半に、MMFのお金がFRBの窓口から短期国債へ大きく移っていった経過は、リバースレポの記事でたどっています。

2023年5月、6月初めに返される短期国債だけが嫌われた

その「いちばん安全な置き場所」が、避けられたことがあります。

アメリカでは、国が借りてよい金額の上限（債務上限）を法律で決めています。2023年の前半、上限に達した政府は新しく借金を増やせず、手元の資金を取りくずしてしのいでいました。上限を上げるかどうかをめぐって、議会の与野党は対立していました。 5月、イエレン財務長官は議会に、このままでは6月初めにも、政府のすべての支払いをまかなえなくなるおそれがあると伝えました（米議会調査局の資料）。この「支払いが続けられなくなる日」を、市場ではXデーと呼びます。 アメリカの研究機関、超党派政策センター（BPC）は5月の分析で、Xデーは6月初めから8月初めのあいだで、とくに6月2日〜13日が危ないと見積もっています。

すると、短期国債の入札に、はっきりした「ゆがみ」が出ました。

入札日	種類	返す日	割引率
5月2日	21日物	5月25日	4.49%
5月4日	4週物	6月6日	5.84%
5月4日	8週物	7月5日	5.40%
5月11日	4週物	6月13日	5.605%
5月11日	8週物	7月11日	4.68%
5月23日	21日物	6月15日	6.20%
5月25日	4週物	6月27日	5.75%
5月25日	8週物	7月25日	5.35%
6月1日	3日物	6月5日	6.15%

出典: 米財務省の入札結果（2023年）

同じ日の入札なのに、5月11日は、返すまで4週間の6月13日物が5.605%、その倍の8週間の7月11日物が4.68%でした。期間の長いほうが、1ポイント近くも低いのです。 同じ21日物でも、5月25日に返すものは4.49%、6月15日に返すものは6.20%でした。 利回りを決めていたのは、期間の長さよりも「返す日がXデーの近くかどうか」 だったことがわかります。

米財務省の入札結果を見ると、5月4日の4週物（500億ドル分）の5.84%より高い割引率が短期国債の入札でついたのは、2001年1月が最後でした。およそ22年ぶりの高さです（そのあと、表のとおり5月23日の21日物が6.20%をつけています）。市場で取引されていた6月6日に返す短期国債の利回りは、一時7%近くまで上がったと報じられました。

なぜ、数日のちがいでそこまで避けたの？

MMFの立場で考えると、理由が見えてきます。

もし6月6日に返ってくるはずのお金が数日でも遅れたら、その日に解約を申し込んだ人に払う現金が足りなくなるかもしれません。 それに、支払いが遅れそうだと思われるだけで、その短期国債の値段は下がります。アトランティック・カウンシルの分析は、MMFがXデーの直後に返される国債を避け、利回りが跳ね、MMFが持つ国債の値下がり（時価の損）につながるおそれを指摘していました。支払いが遅れれば、格付け会社のフィッチが「一部の債務が不履行」を意味する格付けをつけうる、とも書いています（借金を約束どおり払えなくなることはデフォルト）。 「最後には必ず払われる」と思っていても、「その日に払われる」ことが大事な人にとっては、数日の遅れが大きな損になる のです。

決着の気配が見えると、ゆがみは急に消えました。 市場で取引される4週物の利回りは、5月26日の5.78%から、議会での採決を前にした5月30日には5.12%まで下がっています（米セントルイス連銀のデータベース FRED）。 ただし、6月1日の3日物の入札はまだ6.15%で、最後まで警戒は残っていました。翌6月2日の入札では、6月6日に返す1日物が5.06%まで落ち着いています。 6月3日、債務上限の適用を2025年1月1日まで止める法律が成立し（米議会調査局）、Xデーは来ませんでした。

反対に、短期国債が「逃げ場」として買われすぎることもあります。 2008年12月、リーマン・ブラザーズの破綻から3か月ほどたったころ、市場の4週物の利回りは12月11日と19日に−0.01%になりました（FRED）。わずかでも、額面より高い値段で買った人がいたことになります。3か月物は0.00%まで下がりましたが、マイナスにはなっていません。 同じ短期国債でも、安心の逃げ場になるときと、避けられるときがある。 分けているのは、国の「返す力」ではなく、「約束の日に返せる状況かどうか」への見方です。

短期国債も、満期より前に売れば、そのときの値段で売ることになります。利回りは国の財政や市場の見方で動きます。 記事は特定の商品や売買をすすめるものではありません。投資の判断はご自身の責任でお願いします。

こんなふうに使われる

ニュースで

• 「Xデー前後に償還を迎える短期国債が避けられ、償還日のちがいで利回りに大きな格差が出た」
  • 支払いが止まるかもしれない日の近くに返される短期国債だけが避けられ、返される日がちがうだけで利回りに差がついた、という意味です。2023年5月4日の入札で、6月6日に返す4週物の割引率は5.84%と、同じ日の8週物（5.40%）より高くなりました。
• 「リスク回避の買いが集まり、米短期国債の利回りが一時マイナスをつけた」
  • 安全な逃げ場として買われすぎ、額面より高い値段で買う人まで出た、という意味です。2008年12月11日と19日に、4週物の利回りが−0.01%になりました。

投資家どうしの会話で

• 「ドルの待機資金は、とりあえずTビルに置いておこうかな」
  • Tビルはアメリカの短期国債の呼び名で、「利息のつく現金」のような置き場所として使われます。ただ、満期より前に売ればそのときの値段になり、円に戻すときには為替の動きで増えたり減ったりします。

まとめ

• 短期国債＝国が1年以内に返す国債。額面より安く売り出し、満期に額面で返す。アメリカでは4週物から52週物まである
• MMFなど「いつでも現金にしたい」お金の置き場所で、FRBの窓口と並ぶ「ほぼ現金」として使われている
• 2023年5月、債務上限の問題でXデーが近づくと、6月初めに返す短期国債だけが嫌われた。6月6日に返す4週物は割引率5.84%で、同じ日の8週物（5.40%）より高かった
• 理由は「必ず払われるか」より「その日に払われるか」。6月3日に法律が成立し、Xデーは来なかった
• 2008年12月には逆に、4週物の利回りがマイナスになるほど買われた